Conti pubblici, il rigore non frena lo sviluppo

Il Fiscal compact sembra essere diventato il nemico principale di quasi tutte le forze politiche. Ma è un errore. Quelle regole europee che vengono presentate come una rigida camicia imposta ai nostri conti pubblici, regole che sembrano esigere solo sacrifici, sono invece quelle che oggi possono permetterci di guardare al futuro con sufficiente tranquillità. Troppo spesso si confonde il rigore sui conti pubblici come un freno allo sviluppo. Non è vero. È grazie alla prudenza fiscale seguita quando l’economia va bene che, nel momento in cui arriva una recessione, si possono usare tasse e spesa per attenuarne gli effetti sulle famiglie. Tanto più che l’Italia già oggi rispetta le regole del Fiscal compact. Contrariamente al marzo 2012, quando lo approvammo solennemente nel mezzo di una grave recessione, oggi applicarne le regole è nel nostro interesse. Ma che cos’è il Fiscal compact ? È un trattato europeo negoziato inizialmente dal governo Berlusconi e poi firmato dal governo Monti nel 2012, che è fatto di tre regole: 1) il deficit pubblico deve non essere superiore a mezzo punto di Prodotto interno lordo (con una clausola che consente deficit più alti durante una recessione); 2) l’impegno per i Paesi con un debito pubblico superiore al 60% del Pil, di ridurne ogni anno l’eccedenza di un ventesimo, che per l’Italia significa ridurre il debito ogni anno di tre punti e mezzo del Pil. E infine il punto 3): l’impegno a mantenere il deficit al di sotto del 3 per cento del Pil sempre, cioè senza tener conto di un eventuale ciclo economico negativo. 
La legge di Stabilità appena approvata dal Parlamento prevede un deficit corretto per il ciclo economico pari all’1 per cento del Pil quest’anno (superiore quindi di mezzo punto rispetto alla prima regola) e 0,2 nel 2020, quindi al disotto della soglia del Fiscal compact. La stessa legge prevede anche un deficit (non corretto per il ciclo economico) che scende dall’1,6 per cento di quest’anno allo 0,2 nel 2020, entrambi ben al di sotto della soglia del 3 per cento. Infine un rapporto debito-Pil che scende poco meno del 2 per cento quest’anno e poco più del 3 per cento nel 2020.
Questi conti sono basati su una stima realistica della crescita, intorno all’1,5 per cento l’anno, e sull’ipotesi che i tassi di interesse riprendano a crescere (e lo faranno). Ma la vita media dei nostri titoli pubblici è stata allungata a circa 7 anni e questo attenuerà l’effetto di un aumento dei tassi sul costo del debito. Insomma, i criteri indicati dal Fiscal compact sostanzialmente già li rispettiamo.
Nel 2012, quando il trattato fu approvato dal Parlamento (con soli 24 voti contrari al Senato su 216, e solo 65 contrari alla Camera, su 368) rispettarlo era impossibile: il Pil cadeva di oltre il 2 per cento l’anno e il costo del debito assorbiva oltre 5 punti di Pil, contro i 3,5 di oggi. Per poter rispettare le regole del Fiscal compact era necessario che l’economia ripartisse ed ora è ripartita.
Alcune riforme hanno funzionato (come quella del mercato del lavoro). Anche i tagli alle tasse sul reddito dei lavoratori dipendenti, come gli «80 euro» del 2014, hanno aiutato. I ricercatori della Banca d’Italia (Neri, Rondinelli e Scoccianti, «The marginal propensity to consume out of a tax rebate: the case of Italy», 2015) hanno stimato che circa metà del bonus erogato nel 2014 è stata spesa nel corso dello stesso anno producendo un incremento nei consumi di circa 3,5 miliardi di euro, pari a circa il 40 per cento dell’aumento della spesa complessiva delle famiglie nel 2014.
Rispettare il Fiscal compact significa però non cancellare alcune riforme fatte anche sull’onda dell’emergenza. Ad esempio l’abolizione della legge Fornero comporterebbe da sola uno sforamento del deficit di un punto e mezzo di Pil l’anno.
Rimanere all’interno del Fiscal compact ci consente di accumulare «munizioni» fiscali da spendere se e quando ci sarà un’altra recessione. Nel 2008 l’Italia entrò in una profonda crisi con un debito talmente alto che non fu possibile reagire con interventi fiscali espansivi come invece fecero altri Paesi in cui il debito non preoccupava i mercati. Gli investitori si chiesero se saremmo stati in grado di sostenere il debito, e i tassi di interessi schizzarono in alto imponendo misure restrittive immediate, prima ancora di uscire dalla recessione. E questo spiega perché, nel mezzo di una crisi, il governo di emergenza di Monti varò soprattutto aumenti di imposte. Se avessimo avuto un debito del 60 per cento del Pil come prescrive il Fiscal compact avremmo avuto molto più spazio e tempo per una politica di bilancio che avrebbe permesso di non infierire su cittadini e imprese con tasse o mancate agevolazioni.
La grande recessione dalla quale siamo appena usciti non sarà purtroppo l’ultima. Pensare oggi di abbandonare una politica fiscale prudente, soprattutto dal lato delle spese, che oggi ci permette di guardare al futuro con meno preoccupazioni, sarebbe miope e vorrebbe dire buttare al vento gli sforzi fatti da famiglie e imprese per uscire dalla crisi. Insomma danneggerebbe i cittadini ai quali si chiede il voto.

ALBERTO ALESINA E FRANCESCO GIAVAZZI

Corriere della Sera, 19 gennaio 2018

 

http://www.corriere.it/editoriali/18_gennaio_19/conti-pubblici-rigore-non-frena-sviluppo-fiscal-compact-39f0a7a0-fc93-11e7-80a4-a8d109924739.shtml

Ma l’Italia quanto cresce davvero?

Il numero degli occupati ai massimi da quarant’anni. Il ritmo di crescita più rapido del decennio. Il principale indice di Borsa di Milano lievitato quasi del 19% in dodici mesi e rendimenti dei titoli di Stato fra i più bassi del dopoguerra, mentre il fatturato dell’export nel 2017 aumenta più che in Francia o in Germania. Accanto a tutto questo, dai partiti proposte pensate per un elettorato psicologicamente ancora in recessione: vi leviamo le tasse sulle crocchette per gatti o la tivù di Stato; vi ridiamo la pensione nel pieno delle forze con un assegno intatto; vi garantiamo un sussidio universale o un salario minimo del 15% sopra ai livelli tedeschi.
Ma l’Italia come sta veramente? Quando si guardano i mercati finanziari, o l’economia, il lavoro e gli investimenti, o l’industria del credito, oppure la finanza pubblica, la risposta è sempre la stessa: ambivalente. Se l’obiettivo era la ripresa, è stato ampiamente centrato; se era una convergenza con il resto d’Europa, allora in gran parte sfugge e si allontana anche mentre splende il sole.

Era dal 2009 che l’Italia non vedeva tassi di crescita del reddito nazionale attorno all’1,5%, al punto che ormai un ritmo simile sembra un record; eppure nel 2017 sarà ancora una volta il più basso della zona euro, mentre il ritardo sul resto dell’area molto probabilmente è destinato a restare lo stesso: quasi un punto in meno, come nel 2016. Quanto al lavoro, un milione di posti sono stati aggiunti da quando la ripresa è arrivata in Italia all’inizio del 2014; nel frattempo però il tasso di occupazione – la quota di coloro che lavorano in proporzione a coloro che potrebbero farlo – resta nettamente la più bassa dell’Unione europea dopo la Grecia, staccata anche dalla Spagna. Lo stesso vale poi per i tassi di attività, che includono chi non lavora ma almeno studia: migliorati quasi del 2% in due anni, ma i più bassi in Europa (Grecia inclusa).
Si presta a una doppia lettura anche il volto migliore dell’economia nazionale, l’export. Nel 2017 le vendite all’estero sono salite di circa l’8%, più del commercio mondiale e più che in Francia (5%) e Germania (8%). Una seconda occhiata rivela però che dal 2010 al 2016 la crescita cumulata di fatturato del «made in Italy» (+24%) era rimasta indietro non sono sulla Francia (+ 25%) e la Germania (33%), ma era stata staccata da Spagna (34%) e Portogallo (38%). L’Italia cerca dunque di recuperare terreno, non accumulare vantaggio: impresa resa più complessa dal fatto che il numero di imprese esportatrici resta quasi fermo, non si espande. Sempre la stessa élite di produttori diventa più efficiente, allargando il divario con tutti gli altri. Una delle ragioni è forse in una quota di laureati nel Paese salita dal 12% (2007) a quasi il 16%, pur restando nettamente la più bassa dell’area euro; l’Île-de-France. la regione di Parigi, ha una densità quasi doppia di giovani laureati rispetto alla Lombardia.
Una seconda ragione più transitoria della mancata crescita di scala di tante imprese è negli investimenti che in Italia finalmente salgono, ma restano scarsi: siamo al 17,2% del prodotto lordo nel 2017, mezzo punto sopra ai minimi del 2014 ma ancora ai livelli degli anni orribili 2011-2012; terz’ultimi dopo Grecia e Portogallo. Probabilmente dipende anche dal guado che il sistema bancario non ha ancora varcato del tutto: i crediti in default nei bilanci sono scesi un bel po’ ma, al 14% del portafoglio prestiti, restano (in proporzione) fra i più alti del mondo, mentre la capacità del sistema bancario di coprire queste perdite generando reddito è fra le più basse.

I miglioramenti dell’Italia – innegabili – giustificano la corsa degli indici di Borsa, ma non va letta come un assegno in bianco sul futuro: i prezzi delle azioni in rapporto agli utili restano due punti e mezzo sotto le medie europee. Né sorprende che l’incertezza politica renda lo spread dei titoli di Stato di Roma più alto anche rispetto a Lisbona. Del resto anche il debito pubblico si sta stabilizzando ma, secondo Bruxelles, l’Italia resta fra i rari casi in cui anche nel 2017 sale un po’. Non è insomma il caso di battersi il petto, né di gonfiarlo. Di sicuro il risveglio italiano deve alla ripresa europea più di quanto tanti politici ammettano. Preferiscono le promesse elettorali. Eppure il problema di queste ultime non è che saranno attuate, perché sono troppo strabilianti. È piuttosto che la politica così perde la legittimità di proporre misure più realistiche e meno seducenti dopo, quando magari non basterà più l’Europa a sospingerci.

Federico Fubini

Corriere della Sera, 11 gennaio 2018

http://www.corriere.it/economia/18_gennaio_10/ma-l-italia-quanto-cresce-davvero-fdb93d0a-f649-11e7-9b06-fe054c3be5b2.shtml

Quella spinta del fattore «T» (tasse e tassi d’interesse)

Quando i mercati partono con questa velocità viene da chiedersi se si tratta di una fiammata o di un aumento duraturo. La risposta è più complicata di quanto appaia, però si può tentare di analizzare i segnali. Primo: nel corso del 2017 la Fed ha fatto capire che i tassi di interesse aumenteranno gradualmente. Secondo, Donald Trump ha varato la riforma fiscale che prevede un forte abbassamento delle imposte (cosa che piace sempre ai mercati finanziari). Terzo: la Banca centrale europea ha avviato il dimezzamento della politica di acquisto di titoli del debito pubblico (quantitative easing) ma non ha intenzione di rendere più costoso il denaro. Segnali che per le società quotate rappresentano uno scenario di tranquillità. Si fanno poi sempre più robusti i dati sulla ripresa dell’economia e l’andamento delle aziende, soprattutto negli Stati Uniti, stanno evidenziando forti progressi negli utili. Risultato: l’attesa di un aumento dei dividendi piace sempre agli investitori.

Ma veniamo all’Italia: i segnali intermittenti che arrivano dallo spread, che oscilla intorno a 160 punti, sono legati da un lato alle scelte della Banca centrale europea, dall’altro al voto del 4 marzo. Quanto più lo scenario si farà incerto tanto più la Borsa si metterà a fibrillare. Con un elemento che è cambiato, questo sì, profondamente. La crisi delle 11 banche (da Veneto Banca a Etruria), in qualche modo, alla fine, è stata governata e dunque il sistema del credito potrà dare più attenzione alle esigenze di sviluppo delle imprese. In un momento nel quale, tanto per osservare un dato, le esportazioni crescono al ritmo del 7%. E il Prodotto interno lordo, timidamente, ha imboccato la via della crescita superiore all’1,5%.

Come dire: la crisi morde ma le aziende più solide (alcune quotate) hanno risposto molto bene. E non è un caso se nel corso del 2017 le matricole che si sono affacciate sul listino di Piazza Affari sono state ben 39 e nel corso del 2018 ne sono attese almeno una cinquantina. Segno che la Borsa rappresenta un meccanismo di finanziamento dello sviluppo che viene di nuovo preso in considerazione (anche se deve competere con la nuova febbre dei tulipani-bitcoin).

A questo punto il tema sono gli investitori internazionali: ormai il 51% del capitale delle società per azioni quotate è detenuto da fondi pensione, gestioni patrimoniali, banche che hanno modificato (in positivo) la loro percezione sull’Italia. Il nodo sarà conservare questo clima nei prossimi mesi perché, come recita un adagio di Borsa, gli investitori hanno una memoria d’elefante e le gambe da lepre. Le inversioni possono essere molto rapide nella scelta di diversificazione del portafoglio. Non a caso quando scattano le vendite, Milano è sempre il listino più penalizzato, per certi versi il più fragile quando si scatenano le speculazioni al ribasso.

Una vecchia regola di Borsa era questa: se il dollaro sale le Borse salgono, se il dollaro scende le Borse vanno giù. In questi giorni. con l’euro ai massimi da tre anni (circa 1,21). la regola è stata contraddetta. Si tratta di vedere quanto durerà o se i manuali degli operatori andranno cambiati

Nicola Saldutti

Corriere della Sera , 5 gennaio 2018

http://www.corriere.it/economia/18_gennaio_05/quella-spinta-fattore-t-tasse-tassi-d-interesse-10669c48-f1e7-11e7-97ff-2fed46070853.shtml

 

L’addio alla Ue costa 400 sterline a famiglia

Era la medaglia d’argento del G7, il club delle sette potenze economiche mondiali, con una crescita che superava il 2%, a giri più veloci della locomotiva tedesca e seconda sola agli Usa. Quei numeri, con il fermo immagine al 2015, sono però oggi solo un lontano ricordo. La frattura provocata dal referendum del 23 giugno 2016 si è consumata sul piano politico nei rapporti con Bruxelles, ha lasciato un segno indelebile tra i partiti di Westminster e al numero 10 di Downing Street fino a rappresentare una minaccia per l’economia che mese dopo mese sta diventando sempre più reale. Così, improvvisamente, il gigante al di là della Manica che aveva fatto dell’opt out il suo credo, dicendo no all’euro e a Schengen,si è scoperto con i piedi d’argilla. 
La prima piazza finanziaria del Vecchio continente, con oltre un milione di persone che gravitano nel mondo degli affari, polo di attrazione per studenti e imprese, ha iniziato a vivere sulla propria pelle gli effetti della decisione di dire addio all’Unione europea. Uncertainty, incertezza, è oggi il mantra che accompagna tutte le previsioni degli organismi internazionali pubblicate da un anno e mezzo a questa parte. È la prima volta che un Paese della Ue lascia il club e ci si muove in una terra sconosciuta. Così, dopo le revisioni al ribasso da parte di Fmi, Ocse e Commissione europea, nel budget d’autunno presentato mercoledì scorso il Cancelliere dello scacchiere, Philip Hammond, ha dato una sforbiciata di ben mezzo punto alle stime sul Pil per quest’anno: non più crescita del 2%, miraggio dei bei tempi che furono, ma dell’1,5 per cento. Nei prossimi anni andrà ancora peggio, fino ad arrivare all’1,3% nel 2019 (quando si consumerà il divorzio dalla Ue) e nel 2020. Non solo. La produttività langue, ogni indiscrezione sulla tenuta del governo o sullo stallo delle trattative provoca un nuovo deprezzamento della sterlina. I prezzi al consumo galoppano del 3% secondo l’ultimo dato di ottobre, ai massimi da cinque anni, e preoccupano anche la Bank of England, che il 2 novembre ha alzato i tassi di 25 punti base dopo dieci anni a bocce ferme. 
Un quadro a tinte fosche, insomma, degno delle tele di John Constable esposte alla National Gallery. Uno dei pochi spiragli di luce arriva dai dati sulla disoccupazione (4,2%, rispetto alla media Ue del 7,5 secondo Eurostat a settembre). Bassa crescita significa però meno margini di manovra per interventi a favore delle famiglie, già colpite duramente dalla spending review. Secondo uno studio del Centre for economic performance, l’incertezza legata alla Brexit si è già tradotta in un costo medio per le famiglie britanniche di 404 sterline all’anno. Senza contare i costi, diretti e indiretti,, dell’uscita dalla Ue, che avranno un nuovo impatto negativo sull’economia. A cominciare dal conto del divorzio, uno dei tre punti fondamentali su cui dovrà essere trovato un accordo con Bruxelles prima di passare alla «fase 2» della trattativa, con i negoziati sulla relazione futura. La Ue chiede una cifra intorno ai 60 miliardi, Londra punta a ottenere un po’ di sconto, ma l’assegno avrà comunque un impatto considerevole sulle casse britanniche. Per ora Hammond ha ammesso di aver già speso 750 milioni per fronteggiare l’emergenza e ne ha accantonati 3 per la preparazione delle frontiere, del sistema di immigrazione e della nuova relazione commerciale.
Di certo, poi, Londra perderà le due prestigiose agenzie Ema (l’Authority del farmaco) ed Eba (quella bancaria), assegnate la settimana scorsa ad Amsterdam e Parigi con il sorteggio. E con esse anche un indotto di oltre 2 miliardi. Con la Brexit si ridimensionerà anche il peso della City. La stessa Sabine Lauteschlaeger, numero due della vigilanza bancaria della Bce, ha sollecitato le banche ad accelerare i piani di trasferimento in vista del marzo 2019, quando si consumerà il divorzio. Se si pensa che il mondo della finanza rappresenta circa il 12% del Pil britannico, la portata dello scossone potrebbe essere davvero dirompente.

CHIARA BUSSI

La Cina taglia i dazi per tenere testa agli Usa

La drastica riduzione dei dazi sulle importazioni di 187 prodotti (numerosi quelli italiani) decisa ieri dalla Cina prova che la linea dura della Casa Bianca con Pechino sul free trade funziona? Donald Trump ne è certamente convinto, ma le cose non stanno così, se non in minima parte. Il mondo è complicato e anche le grandi scelte economiche della potenza asiatica hanno motivazioni complesse. Xi Jinping ha voluto certamente dare un segnale di disponibilità agli Usa e anche alla Ue, impegnata in negoziati infiniti con la Cina sulle barriere commerciali. Ma la sostanza è un’altra: l’abbattimento dei dazi, il secondo in due anni, è soprattutto una mossa rivolta all’interno che ha l’obiettivo di accelerare la trasformazione di un sistema fin qui sostenuto dall’export e da massicci investimenti in infrastrutture in un’economia basata soprattutto sulla crescita dei consumi interni.

Che si tratta di questo è evidente già dall’elenco delle merci su cui i dazi verranno ridotti dal 17 al 7 per cento (e in qualche raro caso addirittura azzerati): niente prodotti tecnologici, macchinari, beni d’investimento. Solo normalissimi beni di consumo — dai pannolini al latte in polvere, passando per le bevande alcoliche e i profumi — che il ceto medio asiatico ormai benestante e affamato di merci occidentali (soprattutto dopo gli scandali che hanno messo in dubbio la qualità e la sicurezza di alcuni prodotti cinesi) va sempre più spesso ad acquistare fuori dai confini nazionali. Meglio, allora, spingere i cittadini a comprare questi prodotti in patria: il margine che spetta alla distribuzione commerciale resterà in Cina e si ridurranno le spese per viaggi all’estero.

Certo, tutto questo ha anche un significato a livello di relazioni internazionali, ma sarebbe miope ridurlo a una sorta di inchino cinese davanti ai pugni battuti sul tavolo da Trump. Dopo il recente viaggio asiatico del presidente molti organi d’informazione e anche i servizi Usa di intelligence hanno sottolineato come, capita la vulnerabilità psicologica di un leader così narcisista, i leader da lui incontrati abbiano tentato di compiacerlo con elogi e concessioni formali. Più che un inchino, quindi, l’apertura sui dazi (come la possibilità di controllare fondi d’investimenti e altre attività finanziarie concessa alle imprese straniere pochi giorni fa, durante il viaggio di Trump) è un altro passo sulla via della trasformazione della Cina in una superpotenza politica, oltre che economica.

Non più la fabbrica del mondo che non raggiunge, però, l’eccellenza tecnologica, un’economia emergente retta da un regime autoritario, ma un Paese che, grazie anche alla crisi d’identità dell’America trumpiana, tende ad acquistare un ruolo centrale in varie aree: l’impegno per la tutela ambientale e lo sviluppo delle energie rinnovabili (Pechino protagonista dopo il sostanziale ritiro di Washington), la sfida agli Stati Uniti per la leadership nell’intelligenza artificiale, la tecnologia del futuro, strategica anche sul piano militare. E poi, ancora, questo stesso, forte sviluppo dei consumi interni destinato a rendere quello cinese un mercato irrinunciabile per le imprese di tutto il mondo e perfino l’impegno per la riduzione delle diseguaglianze economiche tra i cittadini: è lo slogan sbandierato da Xi Jinping al recente congresso del Partito comunista cinese che lo ha visto uscire da trionfatore. Ma non sono solo parole: i dati della Banca mondiale e dell’Ocse mostrano che in Cina le diseguaglianze, divenute estreme in 30 anni di rapido sviluppo economico, ora si stanno riducendo soprattutto grazie a un’industrializzazione che, dopo le città costiere, sta ora investendo le aree interne del Paese, le più povere.

La Cina vera superpotenza in grado di tenere testa agli Stati Uniti resterà ancora a lungo un sogno per la leadership di Pechino che deve occuparsi prima di tutto di evitare il collasso di un’economia surriscaldata dall’eccesso d’investimenti alimentati dai prestiti facili delle banche e gravata da un enorme debito pubblico (il 260 per cento del Pil, il doppio di quello italiano).Ma il taglio dei dazi e il sostegno ai consumi interni servono proprio a tentare di riequilibrare questa situazione e a dare credibilità allo yuan come valuta alternativa a dollaro ed euro. Offrendo al tempo stesso agli altri Paesi emergenti del mondo il modello di una tecnocrazia illiberale ma efficiente (le misure annunciate ieri entreranno in vigore tra pochi giorni) contrapposto a quello di liberaldemocrazie occidentali tutte scosse in misura più o meno rilevante da crisi di governabilità e da perdite di credibilità.

Massimo Gaggi

Corriere della Sera, 24 novembre 2017

http://www.corriere.it/opinioni/17_novembre_25/cina-taglia-dazi-tenere-testa-usa-a9f1bb60-d156-11e7-a924-c9d9ad888b7b.shtml

Riserve in valuta, due terzi sono in dollari

Il dollaro resta – di gran lunga – la valuta più gettonata per le riserve ufficiali in moneta estera. E i numeri addirittura crescono. Secondo gli ultimi dati del Fondo monetario internazionale, al 30 giugno 2017 le riserve mondiali in dollari sono salite a 5.909 miliardi. Seguono l’euro con 1.844 miliardi di dollari (i dati del Fmi sono riportati nella valuta Usa), lo yen con 429 miliardi di dollari e la sterlina con 408 miliardi di dollari. Tutti in aumento, tra variazioni negli stock e oscillazioni nei tassi di cambio. Dietro, molto indietro, ci sono le altre monete, inclusi il renminbi cinese e il franco svizzero. In percentuale la quota dei dollari sul totale delle cosiddette «riserve allocate» è del 64%. In altre parole, quasi due terzi sono in dollari. Certo, è molto importante anche chi li ha in cassaforte, questi soldi. E molti fanno capo a Pechino. Ma resta il fatto che è ancora il dollaro la valuta che si conquista in gran parte la fiducia di istituzioni e mercati. Non è sempre stato così, naturalmente. La sterlina era più gettonata del dollaro, allo zenit dell’impero britannico. E non solo. Tutti i confronti, con gli alti e bassi storici, sono in un grafico del libro (in inglese) «Come funzionano le valute: passato, presente e futuro» ( How Global Currencies Work: Past, Present, and Future ) di Barry Eichengreen, Arnaud Mehl e Livia Chitu, appena pubblicato da Princeton University Press. È un viaggio nel mondo del denaro, dove diverse monete possono aggiudicarsi insieme lo status di valuta internazionale. Ma, almeno per ora, con pesi differenti.

GIOVANNI STRINGA

Corriere della Sera, 26 ottobre 2017

http://cinquantamila.corriere.it/storyTellerArticolo.php?storyId=59f19c5089b90

 

Euro e fragilità, le 4 lezioni di una crisi

La grande crisi globale del 2008 e la crisi del debito europeo del 2010-2012 che ne è figlia, sono state il vero test per la solidità dell’Unione Monetaria e l’adeguatezza delle istituzioni che la sostengono. Un test ma anche un insegnamento su cosa debba essere fatto per rafforzare la nostra Unione e quale possa essere la base di un negoziato non velleitario con i nostri partner europei. Questo articolo, che segue quello di ieri sull’origine dell’euro e il suo governo economico, analizza gli anni della crisi.

Sono quattro – a mio avviso – le lezioni della crisi. Primo. Per essere credibile, il principio stabilito dal Trattato di Maastricht, del «no bail-out» combinato all’impossibilità di uscire dall’euro, deve essere accompagnato dalla possibilità di ristrutturare il debito sovrano in caso di insolvenza. «No bail-out» (nessuno Stato dell’Unione può salvarne un altro) «no exit» (dall’euro), «no restructuring» è stata giustamente chiamata dall’economista Willem Buiter una trinità impossibile. La trinità implica che, di fronte a un caso di insolvenza — pensiamo qui alla Grecia — il solo strumento disponibile sia un consolidamento di bilancio draconiano che finisce per ammazzare l’economia. Questo sistema, inoltre, non è credibile tanto è vero che, alla fine, il debito greco è stato ristrutturato. Il ritardo e il modo caotico con cui questo è stato fatto hanno comportato enormi costi non solo per la Grecia, ma anche per tutti i contribuenti europei

Secondo. Un’Unione Monetaria è vulnerabile ad attacchi speculativi sul debito sovrano i quali creano crisi di liquidità che si auto-alimentano potendo diventare, se non si hanno strumenti per arrestarli, crisi di insolvenza. Ne ho parlato nella prima puntata. È interessante osservare come i mercati siano passati improvvisamente dalla situazione degli anni 1999-2010, in cui valutavano il debito pubblico di tutti gli Stati membri come egualmente rischioso, a un eccessivo pessimismo nei confronti dei Paesi più deboli, negli anni seguenti. Nel primo periodo il rischio Paese era sottovalutato perché si credeva ad una garanzia implicita della Banca Centrale Europea. Nel secondo, viene sopravvalutato perché nasce il dubbio che non ci sia un’istituzione in grado di erogare liquidità in caso di stress di finanziamento. L’esempio più tangibile per noi è stato la speculazione contro il debito sovrano italiano del 2011 e 2012.

Terzo. In un’Unione Monetaria, le banche «cross-border» sono essenziali alla diversificazione del rischio poiché permettono l’ottimizzazione della liquidità in caso in cui i Paesi siano colpiti diversamente da una crisi. Ma affinché possano svolgere questa funzione, si ha bisogno di strumenti federali per la loro risoluzione e di una assicurazione sui depositi anch’essa federale. In assenza di questi strumenti il rischio della banca resta legato a quello del Paese singolo e anche le istituzioni «cross-border» si rinazionalizzano.

Quarto. Una crisi finanziaria in una Unione Monetaria, se non accompagnata da strumenti che convincano gli investitori dell’integrità della moneta unica, crea il cosiddetto rischio di ridenominazione, cioè il rischio di un ritorno alle monete nazionali. Quest’ultimo spinge gli investitori stranieri a tornare a casa. Il mercato finanziario, quindi, si balcanizza. In questa situazione le banche — se in crisi — diventano dipendenti dalla capacità di intervento dei loro governi nazionali e i Paesi che hanno bisogno di rifinanziare il loro debito, dalle loro banche nazionali. Questo crea una correlazione tra rischio bancario e rischio sovrano. L’effetto è che le banche dei Paesi a rischio hanno maggiori difficoltà a rifinanziarsi e di conseguenza impongono tassi più alti alla clientela innestando un meccanismo in cui, invece della condivisione del rischio che avviene naturalmente in mercati integrati, il rischio si concentra. A questo punto i vantaggi della moneta comune spariscono e la politica monetaria ha grandi difficoltà ad operare.

Questa ultima lezione non va sottovalutata. L’integrazione dei mercati finanziari ha un ruolo fondamentale per la condivisione del rischio tra Stati. Un altro strumento per la condivisione del rischio è quello fiscale che opera attraverso una tassa federale progressiva. A differenza che negli Usa noi non ce l’abbiamo e il dibattito pubblico si è spesso focalizzato sulla necessità di questo strumento. Tuttavia, anche negli Usa il ruolo fondamentale per la condivisione del rischio lo svolgono i mercati finanziari e non il fisco ed è per questo che i progetti di riforma in Europa devono prestare molta attenzione a questo aspetto. Un’Unione Monetaria non può funzionare se non si preserva l’integrazione dei mercati finanziari. Le regole fiscali combinate alla balcanizzazione dei mercati e alla impossibilità di usare la leva del cambio, creano, in caso di crisi, una pro-ciclicità della politica economica che ammazza l’economia come ormai riconosce anche il Fondo Monetario Internazionale.

Se queste sono le lezioni, domandiamoci quindi cosa sia stato fatto dal 2008 ad oggi per risolvere i problemi individuati, quali siano le priorità e la relazione tra queste e le varie proposte sul tavolo: quelle francesi, tedesche, della Commissione europea e dell’Italia. Lo sforzo di costruzione di nuovi strumenti fatto negli scorsi anni per garantire la stabilità dell’euro non va sottovalutato. La riforma più significativa è stata l’unione bancaria ed in particolare la supervisione unica. Altri pezzi importanti sono stati la creazione del Meccanismo Europeo di Stabilità e l’arricchimento degli strumenti di sorveglianza macroeconomica.

Purtroppo tutto ciò, ancora una volta, pone l’enfasi sulla prevenzione e non sul management delle crisi. Dobbiamo quindi domandarci cosa succederebbe oggi alla zona euro se fossimo colpiti da una nuova crisi finanziaria. Anche se un evento del genere non sembra essere prossimo, non possiamo non porci questa domanda perché, la storia insegna, le economie di mercato subiscono crisi periodicamente.

Un altro limite del nuovo framework è la sua eccessiva complessità. Per quanto riguarda la parte macroeconomica, le regole sono sempre meno trasparenti e intrusive e hanno perso credibilità. Per la parte finanziaria, abbiamo oggi una frammentazione eccessiva del processo decisionale specialmente deleterio nel caso di banche a rischio di risoluzione.

La sensazione che il sistema così come è sia fragile ce la hanno tutte le parti in gioco. Macron ha infatti fatto della riforma del governo della moneta unica uno dei pilastri della sua campagna elettorale. Lo stesso Schäuble, prima di lasciare il ministero delle finanze tedesco, ha fatto proposte di cambiamento e Juncker ne ha fatto delle sue anche piuttosto radicali. Tuttavia c’è una mancanza di chiarezza – o comunque di consenso – su quale sia il problema da risolvere e su cosa sia possibile e legittimo fare. Nella prossima puntata analizzerò la logica delle varie proposte alla luce dell’analisi qui presentata sulle lezioni della crisi.

Lucrezia Reichlin

Corriere della sera 23 ottobre 2017

http://www.corriere.it/opinioni/17_ottobre_23/euro-crisi-debito-lezioni-il-futuro-a23fbabc-b74c-11e7-9b0d-a33e3b4f370f.shtml

 

Puntata precedente

https://liceoeconomicosociale.wordpress.com/2017/10/22/la-crisi-di-maturita-delleuro/

Puntata successiva

Euro, il futuro tra regole e mercato

http://www.corriere.it/economia/17_ottobre_24/euro-futuro-regole-mercato-a4135234-b834-11e7-aa18-cabdc275da27.shtml#

La crisi di maturità dell’euro

Parto dall’affermazione che il futuro dell’euro sia legato strettamente al futuro dell‘Unione Europea (UE) e, viceversa, il futuro della UE sia legato a quello dell’euro. La ragione è la valenza politica, oltre che economica, della moneta unica. L’unione monetaria non era parte del progetto iniziale della UE. In principio ci si focalizzò su trattati per il libero scambio per porre le basi di un progetto che nasceva con una forte motivazione geo-politica: garantire la pace in un continente che usciva devastato dalla guerra.

L’idea della moneta comune prende piede più tardi, con la prospettiva dell’unificazione della Germania. Con la caduta del Muro di Berlino si riapre in Europa la questione tedesca. La Francia accetta una Germania unita e più potente in cambio della moneta comune. L’obbiettivo — da parte di Mitterand — era quello di «europeizzare la Germania», di neutralizzare la sua forza fornendo un’alternativa al primato del marco tedesco nel sistema monetario europeo. Una moneta comune guidata da una istituzione — la futura Banca centrale europea — in cui tutti i Paesi fossero seduti intorno al tavolo, avrebbe dato più peso alle ragioni della politica economica francese rispetto ad un sistema in cui quest’ultima si doveva adeguare alla politica monetaria tedesca per garantire la parità di cambio.

Dal punto di vista economico l’euro avrebbe dovuto risolvere il problema dell’instabilità del sistema dei cambi fissi o semi-fissi adottati dall’Europa dopo la fine di Bretton Woods, l’accordo che prevedeva la parità con il dollaro delle valute europee e di quest’ultimo con l’oro e che aveva garantito la stabilità monetaria nei primi venti anni del Dopoguerra ma poi entrato in crisi all’inizio degli anni settanta. Quei sistemi, nati per evitare la volatilità dei cambi flessibili, si erano rivelati proni ad attacchi speculativi contro le monete di quei Paesi che mal si adeguavano alla politica monetaria tedesca.

Il problema che è apparso evidente nell’ultima crisi, però, è che la mera introduzione della moneta unica, senza istituzioni adeguate di sostegno, non garantisce la stabilità ma semplicemente tramuta le tensioni sul mercato del cambio del regime precedente in tensioni sul mercato del debito sovrano. Poiché gli Stati non possono più emettere moneta propria, il debito, anche quando è in euro, è di fatto in valuta estera visto che, in casi estremi, non è possibile ricorrere al finanziamento monetario del debito pubblico. Chi fornisce — in quei casi — la liquidità necessaria? Certamente l’impossibilità della monetizzazione del debito è un potente meccanismo di disciplina di bilancio, ma in caso di crisi — quando le difficoltà di rifinanziamento derivano da choc esterni, per esempio — ci rende vulnerabili ad attacchi speculativi. Il mercato, come nel regime precedente di tassi fissi, si chiede chi difenderà il Paese stressato e testa il sistema. Questo innesta un gioco pericoloso che porta all’impennata dei tassi di interesse, il quale a sua volta alimenta aspettative negative e può tramutare una crisi di liquidità passeggera in una più grave, di solvibilità.

La moneta unica avrebbe dovuto dall’inizio dotarsi di strumenti per evitare questa intrinseca instabilità, ma il Trattato di Maastricht — che ne stabilisce le regole fondamentali — non se ne occupa e si concentra su altri problemi, altrettanto importanti, ma diversi.

Il Trattato di Maastricht affronta due problemi. Primo, prevenire l’azzardo morale — cioè il problema che deriva dal fatto che i Paesi dell’Unione — potendo beneficiare di bassi tassi d’interesse — siano naturalmente portati a rilassare la disciplina di bilancio. Secondo, evitare a tutti i costi crisi di insolenza sovrana poiché in un mercato finanziario integrato, nel caso in cui un Paese va in default, le banche creditrici di tutti i Paesi membri sono colpite, con conseguenze per la stabilità finanziaria dell’Unione.

Per far fronte a questi problemi, Maastricht stabilisce 3 principi: regole fiscali ex-ante per contenere deficit e debito, il principio del «no bail-out» (nessuno Stato dell’Unione può salvarne un altro) e «no monetary financing», cioè la proibizione di salvataggi da parte della banca centrale attraverso la monetizzazione del debito. Queste regole — che sicuramente hanno una loro logica e giustificazione — pongono l’enfasi sulla prevenzione delle crisi, ma non forniscono strumenti per la loro risoluzione o management una volta che queste ultime si siano manifestare.

Questo impianto è stato sufficiente per garantire la stabilità della moneta unica nei primi suoi otto anni di vita, ma la grande crisi del 2008 — il suo vero primo test — ne ha rivelato l’inadeguatezza. Da quella crisi ne siamo usciti e non era ovvio, ma i costi sono stati enormi e le conseguenze non ancora digerite. Combattiamo ancora con l’eredità che ci ha lasciato.

La prossima puntata individuerà le principali lezioni della crisi e le implicazioni che queste hanno oggi per il disegno delle politiche necessarie al rafforzamento dell’Unione.

Lucrezia Reichlin

Corriere della sera, 21 ottobre 2017

http://www.corriere.it/economia/17_ottobre_21/crisi-maturita-dell-euro-fcdbd51a-b697-11e7-9989-18155f38f5a5.shtml

Quanto ci costa il debito (e perché ci rende meno credibili)

I dati usciti nelle ultime settimane, che hanno rimarcato una crescita inaspettata del nostro Pil, vanno accolti con ottimismo e devono essere utilizzati per alimentare quella fiducia la cui scarsità è la reale malattia che frena non solo i consumi, ma anche la voglia più profonda di investire e di rischiare. Ma nello stesso tempo vanno inquadrati secondo una giusta prospettiva che non ci faccia dimenticare quali (e quante) riforme vadano attivate per sostenere lo sviluppo e quali fattori di rischio caratterizzano il nostro Paese.
Il costo del debito pesa come un macigno e di fatto consuma ben più di quel Pil che faticosamente stiamo facendo crescere: proprio su queste pagine , ho analizzato come il debito pubblico sia il vero mostro addormentato dell’Italia che, in presenza di segnali di risveglio guidati da una possibile e futura crescita dei tassi, possa affossare qualsiasi velleità di affermazione e di guida condivisa della nuova Europa con Francia e Germania. Il tema del debito è peraltro inserito in un contesto più ampio che attraversa i nodi della spending review (selettiva e voce per voce, come ricordato dal governatore Visco) e della riforma fiscale (con o senza flat tax), come analizzati nelle ultime settimane da L’Economia del Corriere.
Le due facce 
Il tema del debito ha due facce, collegate fra loro ed estremamente critiche: quella della sostenibilità e quella del segnale dato al mercato. La prima osserva come l’ammontare del debito trascini una continua esigenza di rinnovo (alla scadenza il debito viene finanziato con altro debito) e generi una spesa da interessi che distrugge risorse utilizzabili per altri fini o addirittura richieda l’emissione di nuovo debito per il pagamento. 
La seconda vede l’importo del debito rispetto al Pil e la sua capacità di riduzione come elementi in grado di segnalare la qualità e l’affidabilità del Paese, sia in una prospettiva politica di rispetto delle regole di appartenenza all’Unione Europea, sia nella prospettiva degli investitori.
A questi temi si aggiunge il fatto che lo stesso costo del debito diventa più in generale il fattore su cui si scaricano i giudizi e le tensioni speculative sull’affidabilità e sulla tenuta del Paese. Una maggiore cultura del confronto con gli altri Stati membri dell’Unione Europea, a livello di opinione pubblica e non solo, sarebbe auspicabile per mettere a fuoco la portata reale dei problemi che attraversano l’Italia e per stimolare un reale percorso virtuoso di miglioramento.
Come si posiziona allora l’Italia in termini di costo nel confronto con i principali Paesi europei? La prospettiva non è lusinghiera, sia in termini statici che dinamici. Dati alla mano del 2016, siamo il Paese europeo che spende la cifra più elevata in assoluto per interessi: circa 66,5 miliardi di euro, che ci mettono al primo posto di questa classifica. Vicino troviamo solo il Regno Unito (58,3 miliardi di euro), mentre Germania e Francia spendono rispettivamente 43,3 e 41,9 miliardi di euro.
Questo significa che non solo l’Italia deve produrre un avanzo di bilancio di almeno 66,5 miliardi per non ricorrere a debito ulteriore per pagare interessi ma, usando un’altra lettura, che Germania e Francia hanno oltre 20 miliardi di euro in più rispetto a noi da spendere in altro modo.
Il peso di questi interessi in rapporto al Pil vede sempre l’Italia perdente nel 2016 con un valore del 3,98%, ben lontano dall’1,4% e 1,9% di Germania e Francia. Solo il Portogallo con il 4,2% ha un valore superiore al nostro mentre Grecia, Slovenia e Ungheria hanno valori paragonabili a quelli italiani e la media europea a 28 paesi oppure a 19 dell’area euro di assestano rispettivamente al 2,1% e al 2,2%. Estonia (0,1%), Lussemburgo (0,3%), Svezia (0,4%), Bulgaria (0,8%) e Repubblica Ceca (0,9%) sono invece i Paesi più virtuosi, con un percentuale inferiore all’1%.
Se analizziamo secondo una prospettiva storica, l’Italia ha vissuto sicuramente tempi peggiori: i 115,5 miliardi di spesa per interessi del 1996 (l’11,08% del Pil) suonano come un ricordo agghiacciante, così come il picco assoluto del 12,66% del Pil registrato nel 1993. Negli anni successivi al 1996, i vari governi che si sono succeduti hanno sicuramente seguito non solo una politica di riduzione del debito (in particolare il governo dell’Ulivo 1996-2001, quello di Berlusconi del 2001-2006 e quello ancora di Prodi del 2006-2008) ma anche un progressivo allungamento delle scadenze, che ha colto la discesa dei tassi grazie alla manovra sapiente del Tesoro.
Ma l’ultima fase del terzo governo Berlusconi (2008-2010), che ha avuto la responsabilità di una nuova forte salita del debito e che ha pagato un gap di credibilità a livello internazionale, ha dimostrato quanto pesante possa essere l’effetto sulla spesa per interessi: dai 66,7 miliardi del 2004 (che segnano il punto di minimo della spesa per interessi dal 1990) agli 83,5 miliardi nel 2012.
La parola spread così citata in quel momento critico e mai da dimenticare, si materializza molto chiaramente in una maggiore spesa per interessi.
Oggi, il livello più contenuto di spesa per interessi, per effetto dello straordinario basso livello dei tassi, non può farci dimenticare quanto possa essere salato il conto se venisse di nuovo meno la credibilità dell’Italia.
Strumenti 
La credibilità politica e l’autorevolezza nei confronti del mercato internazionale sono quindi fattori chiave per la difesa della nostra spesa per interessi.
Ma più forte – e irreversibile —deve essere il processo di riduzione della vera causa della spesa per interessi, ossia l’ammontare del debito. Il governo che nascerà dalle prossime elezioni dovrà impegnarsi su questo fronte per scegliere quale possa essere il mix più adeguato di strumenti per incidervi, guardando peraltro sempre alla tenuta sociale e alle spinte di natura depressiva.
Il terreno di gioco presenta una serie di strumenti noti: la cessione di patrimonio dello Stato, prevalentemente di natura immobiliare, attraverso la quotazione di un veicolo societario costruito ad hoc; un’azione decisa, ma voce per voce, della spesa pubblica; l’attacco al tema dell’evasione dell’Iva; la ristrutturazione del debito stesso, attraverso un’adesione volontaria dei contribuenti all’incasso di un minore importo di capitale a scadenza a fronte di benefici futuri, certi e contrattualmente fissati, in termini di minori imposte. Quest’ultima strada, che si basa su una logica di scambio equa – ossia minore capitale incassato e quindi riduzione del debito, in cambio di minori imposte per un certo periodo di tempo – darebbe un segnale molto forte sulla nostra capacità interna di ristrutturazione del debito. E ci darebbe tutto il tempo di riformare nel modo corretto il sistema fiscale ed agire con quelle (tante) riforme che renderebbero il Paese finalmente diverso. Cioè comparabile con gli altri.

STEFANO CASELLI

l’Economia, 2 ottobre 2017

http://cinquantamila.corriere.it/storyTellerArticolo.php?storyId=59d21811bdd5c

Gli italiani non si accorgono della ripresa

 La crescita dell’economia si consolida, ma la soddisfazione del governo non trova uguale riscontro nelle famiglie. Che spesso non si accorgono di questa ripresa. Perché? Una prima risposta è che essa è piccolina, intorno all’1,5% quest’anno, forse un po’ meno nel 2018. Lontana, per pio, dalla crescita del 2,1% prevista dall’Ocse per l’area euro o dal 2,2% stimato per la Germania. Inoltre, da noi la recessione è stata più lunga e duratura. Tanto che il Pil in Italia è ancora di circa 6 punti inferiore a quello del 2007. E se il Pil pro capite era di 28.700 euro dieci anni fa, nel 2016 è stato di 25.900 euro. Ogni italiano deve insomma recuperare ancora 2.800 euro per tornare ai livelli pre crisi, sottolinea il centro studi Impresa Lavoro. È vero, nel 2016 c’è stato un miglioramento (che continua anche quest’anno) rispetto ai 25.600 euro di Pil pro capite del 2015, ma si tratta di 300 euro: in media 25 euro al mese a testa, «che non cambiano certo la vita delle persone», osserva Enrico Giovannini, ordinario di Statistica economica all’Università Tor Vergata e portavoce dell’Alleanza per lo sviluppo sostenibile.

Giovannini, già presidente dell’Istat e poi ministro del Lavoro, ha introdotto in Italia gli indicatori del Bes, il Benessere equo e sostenibile, che hanno proprio lo scopo di andare oltre il parametro del Pil per rappresentare lo stato di salute di un’economia. Nel Def dello scorso aprile il governo ha per la prima volta inserito un allegato con quattro indicatori del Bes (su un totale di dodici) messi a punto da una commissione di esperti cui ha partecipato lo stesso Giovannini. Ci sono il reddito medio disponibile pro capite, l’indice di diseguaglianza, il tasso di mancata partecipazione al lavoro, le emissioni di CO2 e altri gas inquinanti. Entro febbraio di ogni anno il governo dovrà presentare una relazione al Parlamento sull’impatto delle politiche di bilancio sugli indicatori del Bes. Il reddito medio disponibile pro capite «aggiustato», ovvero inclusivo del valore dei servizi in natura forniti dalle istituzioni pubbliche e senza fini di lucro, era nel 2016 di 21.725 euro, meglio del 2015 (e il miglioramento continua nel 2017) ma ancora sotto i 22.154 euro del 2008. Del resto, anche il livello dei consumi delle famiglie, sebbene in ripresa (+ 1,3% nel primo trimestre dell’anno), è ancora di oltre 3 punti inferiore a quello del 2007. Nel frattempo le persone in condizioni di povertà assoluta sono raddoppiate, da 2,4 milioni nel 2007 a 4,7 milioni nel 2016. E così il tasso di disoccupazione, passato dal 5,7% dell’aprile 2007 all’11,3% del luglio scorso, in pratica da circa 1,5 milioni a 3 milioni di persone in cerca di un lavoro.
È vero, gli occupati sono tornati ai livelli pre crisi, con circa 23 milioni di persone che lavorano. Ma in termini di Ula, cioè Unità di lavoro a tempo pieno, mancano 1 milione di unità, sottolinea ancora Giovannini. Questo significa, tra l’altro, che è aumentata l’incidenza del lavoro a tempo parziale (dal 14 al 19% degli occupati), mentre, come confermano i dati di ieri dell’Osservatorio sul precariato dell’Inps, meno di un’assunzione su quattro (il 24,2%) di quelle effettuate nei primi sette mesi di quest’anno è stata a tempo indeterminato, contro il 38,8% dello stesso periodo del 2015, l’anno della decontribuzione. Esaurita la quale, i contratti precari sono tornati a farla da padrone. E le retribuzioni lorde di fatto restano al palo: perdono nel secondo trimestre del 2017 lo 0,3% rispetto a un anno prima.
La ripresina è stata trainata dalle esportazioni più che dalla domanda interna. Ne hanno beneficiato soprattutto le aziende che producono per l’estero, che hanno goduto anche del petrolio a buon mercato, dei tassi d’interesse ai minimi e del taglio di Ires e Irap. La pressione fiscale azionata dallo Stato è leggermente scesa anche per le famiglie, soprattutto per i lavoratori dipendenti tra 8 e 26 mila euro di reddito, grazie al bonus da 80 euro. Ma il beneficio è stato spesso compensato dalla corsa delle tasse locali. Insomma, nonostante il peggio sia alle spalle, non c’è da scialacquare.

 

Enrico Marro

Corriere della sera, 22 settembre 2017

http://www.corriere.it/economia/17_settembre_21/ma-italiani-non-si-accorgonodella-ripresa-616979f2-9f04-11e7-8e38-5c41d07827be.shtml