Le favole da evitare sul debito pubblico

In campagna elettorale si stanno avanzando proposte di riduzione del debito pubblico ( rapporto tra debito pubblico e PIL) e di abolizione della riforma pensionistica, la cosiddetta legge Fornero.

Ecco l’estratto di un articolo pubblicato sul Corriere della Sera dell’11 gennaio 2018

 

Trenta-quaranta punti di taglio sul Pil in 10 anni non sono impossibili ma richiedono almeno un paio di cose: dei surplus di bilancio notevoli (altro che aumenti di spese e abolizione della legge Fornero!), e dei tassi di interesse reali che rimangano assai bassi, e questo non dipende da noi.
La storia e la teoria economica ci spiegano che per ridurre il debito ci sono tre modi

Il primo è svalutare il valore reale del debito con una «botta di inflazione». L’iperinflazione tedesca degli anni 20 cancellò l’enorme debito pubblico che la Germania aveva accumulato durante la Prima guerra mondiale, contribuendo a provocare eventi sociali e politici drammatici. Anche dopo la Seconda guerra mondiale l’inflazione svalutò, seppure in modo meno drammatico, il valore reale del debito, sia negli Stati Uniti che in Italia. Oggi però l’idea che il debito pubblico possa essere svalutato dall’inflazione è un’assurdità: non appena i risparmiatori lo sospettassero, i tassi di interesse salirebbero molto più dell’inflazione rendendo il debito ancora più costoso.

Il secondo modo è un ripudio. Se il nostro debito fosse detenuto solo da italiani, un ripudio comporterebbe una ridistribuzione di ricchezza da chi possiede titoli pubblici ai contribuenti. Ma questo non è il nostro caso. Il 40 per cento circa del debito italiano è detenuto da investitori internazionali. Un ripudio creerebbe una crisi di fiducia verso i nostri mercati, il blocco degli investimenti esteri, fallimenti bancari e una nuova crisi finanziaria. Un ripudio dopo l’altro, l’Argentina è passata da essere uno dei Paesi più ricchi del mondo a un caso quasi disperato.

La terza alternativa è una crescita del denominatore del rapporto debito/Pil più rapida della crescita del numeratore, cioè il deficit dei conti pubblici. In certi periodi storici – ad esempio negli Stati Uniti e in Gran Bretagna dopo la Seconda guerra mondiale – la crescita del Pil è stata cosi alta che il rapporto debito/Pil si è ridotto relativamente in fretta. Purtroppo tassi di crescita elevati come durante il boom degli anni Cinquanta e Sessanta non sono all’orizzonte. La conclusione è che ridurre il debito richiede molto tempo, grande pazienza e politiche che riducano il numeratore, cioè conti pubblici in attivo, o per lo meno un avanzo di bilancio al netto degli interessi e un tasso di crescita del Pil più alto del costo del debito.
Un avanzo nel bilancio pubblico si può ottenere o riducendo le spese o aumentando le imposte. L’evidenza empirica dimostra che un aumento della pressione fiscale su famiglie e imprese riduce la crescita, così tanto che alla fine il rapporto debito/Pil anziché diminuire sale ancor di più. Invece, tagli alla spesa pubblica hanno l’effetto desiderato, cioè riducono il rapporto debito/Pil perché non rallentano la crescita, o al massimo la influenzano di poco e per poco tempo. Questo è vero soprattutto per quelle riforme che bloccano l’aumento automatico di certe spese come le pensioni, soprattutto quando diventano incompatibili con l’allungamento della vita e il calo della natalità. È per questo motivo che cancellare la legge Fornero renderebbe ancor più difficile ridurre il debito.
Questo è ciò che si impara leggendo i libri di storia e qualche manuale di economia. Purtroppo questa campagna elettorale è piena di favole. In parte è inevitabile, ma a noi pare che si stiano superando limiti assai pericolosi.

Alberto Alesina e Francesco Giavazzi

http://www.corriere.it/economia/18_gennaio_11/favole-evitare-debito-pubblico-campagna-elettorale-f418b50a-f63f-11e7-9b06-fe054c3be5b2.shtml

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Il debito scende a febbraio. Undici miliardi in meno

Il debito pubblico scende a febbraio, ma non basta per l’Europa. Rispetto a gennaio Bankitalia ha registrato un calo di 10,7 miliardi, a 2.240,1 miliardi di euro. Un dato positivo ma che rientra nelle normali oscillazioni mensili. Il governo ha infatti già previsto per quest’anno una sostanziale stabilizzazione al 132,5% del Pil (contro il 132,6% del 2016), con una flessione più accentuata a partire invece dal 2018.
Secondo le stime contenute nel Def, la discesa del debito dovrebbe accelerare nel periodo 2018-2020 grazie ad un aumento del surplus primario, che salirebbe fino al 3,8% del Pil nel 2020.
Bankitalia spiega che il debito delle Amministrazioni centrali è diminuito di 11,6 miliardi, quello delle Amministrazioni locali è aumentato di 0,9 miliardi e quello degli Enti di previdenza è rimasto pressoché invariato.
In ogni caso l’Italia non riuscirà a soddisfare la regola del debito, con la consapevolezza però che una politica economica più restrittiva avrebbe un impatto recessivo per l’economia, ben più grave del mancato pieno rispetto della disciplina europea. L’obiettivo del governo è quindi quello di mantenere un sostanziale equilibrio tra consolidamento e politica economica orientata alla crescita, cercando sempre di mantenere «un’elevata credibilità». Una via stretta, come la definisce Pier Carlo Padoan, che può però portare a forti risparmi sulla spesa per interessi, liberando risorse per la riduzione del carico fiscale e per la coesione sociale. Una considerazione ancora più importante, nota ancora il Tesoro nel Def, alla del probabile esaurimento entro la fine del 2018 del Quantitative easing della Bce.
Il sottile equilibrio tra esigenze politiche e di finanza pubblica è anche quello che dovrà ispirare il programma di privatizzazioni. Il Mef, sotto le pressioni del Pd, ha ridotto i target allo 0,3% del Pil e nel Def non nomina nessuna delle società che finora comparivano nei documenti ufficiali (Poste e Fs). Tuttavia non ha rinunciato al piano che però potrebbe assumere forme che lo stesso Padoan ha definito «originali», a partire dal conferimento di partecipazioni in società strategiche a Cassa depositi e prestiti.

NICOLA LILLO

La STAMPA 15 aprile 2017
http://www.lastampa.it/2017/04/15/economia/il-debito-scende-a-febbraio-undici-miliardi-in-meno-kU5UggeQYZcsFpM7NQig5N/premium.html#acquistaregistraaccedi

Perché cresciamo poco, nonostante Yellen e Draghi

yell-dragLa politica invia segnali confusi ai cittadini. E spesso scambia la forza dei suoi slogan con la solidità delle argomentazioni. È per questo che quando si muovono con le parole o le scelte Janet Yellen, presidente della Federal Reserve, e il suo collega Mario Draghi alla Banca centrale europea, diventano argomento di riflessione nei Paesi e non solo tra economisti, finanzieri, imprenditori, politici. Da Washington la prima e da Francoforte il secondo, hanno fatto in modo che la crisi peggiore dalla fine della Seconda guerra mondiale avesse effetti meno devastanti possibili. All’indomani delle dichiarazioni di Yellen, che ha arricchito la serie di indizi che parlano di un imminente probabile rialzo dei tassi americani, l’attesa è ora per le parole di Draghi giovedì prossimo. I tassi bassi per l’economia sono lo strumento più efficace nei periodi legati a crescita stagnante. Le imprese e gli Stati possono chiedere crediti pagando meno il costo del denaro. Questo facilita la spesa per gli investimenti dando una spinta allo sviluppo. Il fatto che in America la tendenza sia al rialzo fa pensare che l’economia abbia raggiunto un punto di svolta. Le Borse americane sono ai massimi storici. La disoccupazione è al 4,8%, l’inflazione è attorno all’obiettivo stabilito del 2%. Donald Trump continua a indicare in tre assi la sua politica di sviluppo: taglio delle tasse al ceto medio, meno regole e più spesa per le infrastrutture.

Il passaggio dal messaggio della Casa Bianca all’azione concreta sarà meno semplice, ma è quello che vogliono sentirsi dire le imprese e la finanza per continuare a scommettere sulla crescita. Analoghi segnali sembrano potersi rintracciare in Europa. L’inflazione in Germania ha superato il 2%. Persino in Italia ha toccato quota 1,5%. La fiducia delle imprese in Germania, Francia e Italia è in aumento costante. La Spagna continua a segnare buoni livelli di crescita. Tanto che si dice possano aumentare le pressioni su Mario Draghi affinché tolga il piede dell’acceleratore della politica espansiva per evitare pericolose fiammate dell’inflazione. Cosa che produrrebbe per un Paese come l’Italia, fortemente indebitato, conseguenze negative sugli interessi da pagare sui titoli di Stato e quindi sui conti pubblici. Al di qua e al di là dell’Atlantico i segnali positivi ci sono e non vanno sottovalutati. Ma sono molto sulla carta. O meglio tutt’altro che soddisfacenti. Le aree di disagio sembrano allargarsi invece che diminuire. La stessa elezione di Trump ne è il sintomo più evidente. Nonostante e il costo del capitale sia così basso il livello degli investimenti non è stato del livello atteso. Sir John Cunliffe, vice governatore della Banca d’Inghilterra in un discorso riportato da The Economist di questa settimana ha notato come negli ultimi quarant’anni prima del 2007 la crescita media degli investimenti è stata del 3%, mentre da quell’anno in poi è scesa all’1,5%. Ci potrà essere stata difficoltà nell’accesso al credito sicuramente. Ma altrettanto sicuramente c’è la percezione di un aumento dei pericoli o perlomeno di una loro non riduzione.

Il disagio del quale si parlava è riferito non al momento che stiamo vivendo , quanto al futuro. Le famiglie e i lavoratori sono portati a risparmiare piuttosto che a spendere. E analogamente si muovono le imprese che custodiscono ingente liquidità preferendo distribuirla ai propri soci invece di metterla a rischio investendo senza sufficienti ritorni. È come se gli attori economici, cittadini, aziende, istituzioni finanziarie stessero perdendo la pazienza. Forse si dimentica che negli ultimi anni proprio grazie all’azione delle banche centrali americane, europee, ma anche cinesi e giapponesi, si sono superati choc internazionali importanti. La crisi russa nel 2014, come quella delle materie prime con i prezzi del petrolio in forte discesa, la cinese nel 2015 e, in misura minore, quella finanziaria del 2016. Senza contare le tensioni in medio Oriente e le successive ondate di migranti. Crisi che hanno spostato in avanti il recupero atteso. È evidente che averle superate e registrare gli evidenti segnali di ripresa non basta in poche settimane a consolidare la fiducia necessaria che spinge a investire a guardare con più serenità al futuro. È per questo che la cautela con la quale usano le parole Yellen e Draghi associata alle loro forti azioni di sostegno alle economia, la si vorrebbe ritrovare nelle istituzioni e nei protagonisti della politica. Sarebbe il segnale della comprensione che fiducia e riforme sono da sempre i veri motori di riprese più solide.

DANIELE MANCA

Corriere della Sera, 3 marzo 2017

http://www.corriere.it/economia/17_marzo_03/perche-cresciamo-poco-nonostante-yellen-draghi-fcddcc16-0054-11e7-92b1-e1f58b14debd.shtml

La crescita dell’Europa da sola non basta

bussueBene la situazione economica nell’Eurozona al punto che la crescita del suo Pil, salito dell’1,7% l’anno scorso, supera l’1,6% messo a segno dagli Stati Uniti. Non accadeva da anni. Non solo. La disoccupazione è calata sotto il 10% mentre la nascita di nuovi posti di lavoro tocca i massimi da 9 anni. Si consolida la fiducia delle imprese e la produzione segna un record quinquennale. Anche l’inflazione riparte e si avvicina, con l’1,8% medio in gennaio, al traguardo del 2%.

Finalmente la politica monetaria espansiva della Bce di Mario Draghi sta raccogliendo frutti ma non per questo ha potuto né può da sola risolvere tutti i problemi. Anche perché a sua volta ne crea, specialmente in Germania. Il tema sarà tra quelli caldi dell’incontro oggi a Berlino con Angela Merkel.

Dai tempi del famoso «whatever it takes», che nell’estate del 2012 spense l’incendio che rischiava di mandare a fuoco l’intera eurozona, il cancelliere tedesco è sempre stato l’alleato attento e silenzioso dietro la strategia via via sempre più ampia ed efficace del super-banchiere europeo.

Oggi, quasi 5 anni dopo, la scommessa della stabilizzazione ancora non è vinta. Indebolita ma decisa a conquistarsi il quarto mandato consecutivo alle legislative di settembre, la Merkel ha bisogno che il tacito sodalizio continui, magari anche con un gesto di Draghi, un segnale sull’aumento dei tassi di interessi che prima o poi rassicuri i furiosi risparmiatori tedeschi. E al tempo stesso aiuti a calmare gli attacchi dell’America di Donald Trump, le sue sventagliate protezionistiche verso l’Europa e la Germania in particolare.

Più facile da dire che da fare.

La congiuntura dell’Eurozona va. Verrebbe forte la tentazione di convincersi che l’incubo della lunga crisi finanziaria del 2008 sia ormai agli sgoccioli e per l’euro stia per tornare l’età felice degli esordi. Non è così.

Perché ancora non è chiaro quanto l’attuale schiarita sia sostenibile e il sorpasso degli Stati Uniti duraturo: lunedì davanti al parlamento europeo Draghi ha affermato che gli attuali stimoli Bce, quantative easing e bassi tassi, sono ancora necessari. Perché il rilancio dell’inflazione potrebbe presto mettere sotto pressione il mantenimento della sua politica espansiva, per la gioia dell’euro del Nord ma dolori certi per i Paesi indebitati del Sud.

Perché, infine, se le variabili congiunturali sono incoraggianti, quelle strutturali restano problematiche. La grande crisi finanziaria ha infatti approfondito le divergenze dentro l’Eurozona complicando ulteriormente il governo della politica monetaria unica.

Dietro il rafforzamento della ripresa c’è un quadro molto differenziato: l’anno scorso la Germania è cresciuta dell’1,9%, la Spagna del 3,2%, l’Irlanda del 4% e l’Italia, sempre fanalino di coda, meno dell’1%. Ci sono focolai di crisi irrisolti nell’arco mediterraneo, con lo spettro del default estivo che torna ad affacciarsi in Grecia: a tutti i suoi guai, ora aggiunge anche la lite tra i suoi creditori dell’Eurogruppo e l’Fmi sul grado di rigore aggiuntivo e ristrutturazione del debito da imporle. C’è l’Italia a sua volta gravata da un debito-monstre da ridurre e dall’ipoteca di un sistema bancario fragile.

La corsa degli spread, che non sembra arrestarsi e in questi giorni non cessa di registrare il crescente divario tra bund tedesco e i titoli di Stato decennali di Grecia, Italia e Francia, è lo specchio impietoso dei fossati strutturali che dividono l’Eurozona e che, in quest’anno elettorale per Olanda, Francia, Germania e forse Italia, si cumulano alle incertezze sul futuro della stabilità politica dell’area.

In Olanda il partito della Libertà di Geert Wilders, anti-europeo, è primo nei sondaggi. Come lo è in Francia il Fronte nazionale di Marine Le Pen, che promette il referendum sulla permanenza o meno del Paese nella moneta unica. In Italia M5S e Lega sono su posizioni analoghe. In Germania la sfida dell’AfD erode ai fianchi la Cdu-Csu della Merkel anche se non vanta il livello di consensi dei movimenti europei “fratelli”.

Di tutto questo, del rischio ingovernabilità politica, economica, monetaria e finanziaria dell’euro e dei rimedi possibili parleranno a Berlino il cancelliere e il presidente della Bce. Come delle promesse e dei pericoli di un’Europa a geometrie variabili, tra eccesso di spinte centrifughe nell’aria e l’irrevocabilità dell’euro da difendere a tutti i costi.

Non ci sono risposte né soluzioni facili per nessuno dei due.

Adriana Cerretelli

Il Sole 24 ore, 9 febbraio 2017

 

 

Le cose positive dei tassi negativi

aaaeurrrDal 2014 a oggi si è verificato un cambio di paradigma nella politica monetaria delle principali banche centrali globali. I tassi d’interesse hanno cominciato a entrare in territorio negativo, al fine di stimolare una crescita economica stagnante.
Risultati
Le ripercussioni sono state significative sul mercato obbligazionario, sia sovrano sia corporate. Basti pensare che a livello globale poco più di 12.000 miliardi di dollari di bond governativi hanno rendimento negativo. Ma, dopo anni di attesa, qualcosa comincia a funzionare.
Chi la dura la vince. James Mackintosh ha fatto notare sul Wall Street Journal che il rimbalzo economico nell’eurozona inizia a manifestarsi, sia sul piano dell’occupazione sia sul versante degli investimenti fissi lordi, una componente fondamentale del Prodotto interno lordo (Pil). Entrando più nei particolari, secondo il database statistico della Banca centrale europea (Bce), in luglio gli investimenti fissi sono tornati al livello del 31 dicembre 2008. La loro crescita è stata costante dal giugno 2013, ma è nel 2015 che è avvenuta la spinta maggiore. Dopo le operazioni di stimolo, quindi. Se è vero che i risparmiatori tedeschi potranno non apprezzare le politiche della Bce, ricorda Mackintosh, è altrettanto vero che i tassi negativi nell’area euro sono uno strumento destinato a non durare per sempre. Una volta superata la fase di stimolo, la Bce di Mario Draghi procederà alla piena normalizzazione.
Esiste però una questione fondamentale che impensierisce gli investitori istituzionali e i policymaker. Fino a quando mantenere i tassi a questo livello? Traduzione: come riconoscere il momento giusto per avviare l’exit strategy?
Pericoli
Come spiega John Taylor, l’economista di Stanford che ha teorizzato la regola più usata dai banchieri centrali, la Taylor Rule, nel lungo termine è possibile che questa politica monetaria sia controproducente. «Senza dubbio non è possibile convivere con tassi così bassi e con rendimenti negativi su tutta la curva di un bond governativo. Qualunque investitore ha bisogno di rendimenti e di una precisa percezione del rischio di un asset. Chi crede che questa politica monetaria è la nuova normalità si sbaglia di grosso, perché si crea l’illusione che un asset sia sicuro quando non lo è. E inoltre la mancanza di rendimenti laddove ci sono sempre stati, come nel caso delle obbligazioni governative, può portare a sviluppi imprevisti», aggiunge Taylor. Il riferimento è alla nascita di bolle sui prezzi di altri asset, finora ignorati, che promettono un ritorno più elevato dell’investimento. «Il punto è chiaro: se non ci sono rendimenti sul mercato obbligazionario, un investitore li andrà a cercare altrove, anche in modo irrazionale. Ecco perché i tassi negativi possono minare alla stabilità finanziaria globale», continua l’economista.
Secondo la Taylor Rule, le autorità monetarie devono adattare il tasso di interesse nominale di breve periodo affinché sia pari al tasso di interesse reale di equilibrio, in modo da tenere bilanciato il rapporto tra Prodotto interno lordo (Pil), inflazione e il tasso di riferimento. Nel caso così non fosse, allora ci saranno squilibri in uno dei tre fattori, che potenzialmente possono creare scompensi a livello finanziario.
«Non è facile commentare le politiche di Bank of Japan e Bce, ma mi pare evidente che in entrambi i casi l’impatto dei tassi negativi sia modesto sia a livello d’inflazione sia a livello di economia», fa notare Taylor. In compenso, i rischi di questo atteggiamento di politica monetaria non sono pochi. «Il surriscaldamento di alcune aree economiche è possibile, quindi i policymaker devono stare molto attenti. In bilico c’è non solo l’economia globale, ma anche la credibilità stessa delle autorità monetarie», conclude.
Divergenze
È per questo che il numero uno di JP Morgan, James Dimon, ha chiesto a gran voce che la Federal Reserve continui ad alzare i tassi come promesso a più riprese. Questo perché negli Stati Uniti c’è l’evidenza che l’economia ha ripreso a marciare con un ritmo stabile e rilevante. Sono soddisfacenti il livello occupazionale e il tasso d’inflazione, come ricordato anche dal presidente della Fed Janet Yellen a Jackson Hole. E per evitare la creazione di asimmetrie su alcune classi di asset, come nel caso del comparto azionario.
La divergenza della politica monetaria tra la Bce e la Fed, derivante da un differente approccio temporale alla crisi post Lehman Brothers, è destinata a ridursi? Nel lungo periodo sì. Come ha ricordato Draghi durante l’ultima conferenza stampa dell’Eurotower, gli stimoli e i tassi bassi resteranno per un prolungato periodo. Tuttavia, una volta che tutti i segnali microeconomici saranno positivi, si potrà pensare al ritorno alle politiche non straordinarie. E le prime indicazioni stanno già arrivando.
Fabrizio Goria
Corriereconomia, 19 settembre 2016

La Banca centrale europea striglia i governi, stimoli invariati fino a marzo 2017

dadiNella prima riunione dopo la pausa estiva, la Banca centrale europea ha lasciato invariate le misure di stimolo, compresi i tassi di interesse che restano al minimo storico, e ha avvertito i governi che dovrebbero fare di più per stimolare la crescita nell’Eurozona e spingere l’inflazione al rialzo. La Bce ha tenuto i tassi invariati e ha deciso di non estendere, al momento, la durata del programma di acquisto di titoli pubblici, il Quantitative leasing, mentre monitora da vicino le condizioni dell’economia che sono minacciate da rischi globali e politici. Il presidente Mario Draghi, durante la conferenza stampa, ha risposto a quanti da più parti si domandavano quali sarebbero le armi che la Bce potrà sfoderare in futuro per contrastare una crescita anemica e un’inflazione ostinatamente bassa. Draghi ha detto che alcune misure circolate sulla stampa – vedi l’acquisto di azioni oltre alle obbligazioni statali e societarie che già rientrano nel programma di stimoli della Bce – oppure molto dibattute dagli esperti e dagli accademici – come l’helicopter money – non sono state discusse. Draghi ha però detto che il programma di acquisto di titoli di stato da 80 miliardi di euro al mese continuerà fino a marzo 2017 o oltre se sarà necessario.

La situazione è quella di una ripresa graduale ma incerta, in uno “scenario base che rimane soggetto a rischi al ribasso”. E proprio per questo il presidente della Bce ha aggiunto che è stato formato un comitato di esperti per studiare eventuali strade per estendere, se necessario, gli stimoli monetari, qualora si registrassero segnali di deflazione – che “al momento non ci sono” –, nell’economia europea. Un’economia che, nonostante “la trasmissione degli effetti della politica monetaria a quella reale non abbia mai funzionato così bene come oggi”, sta ripartendo a stento, tanto che l’istituto bancario europeo ha abbassato le stime di crescita del pil dell’Eurozona per il 2017 (dall’1,7 all’1,6 per cento), alzando però quelle del 2016 all’1,7 per cento (era all’1,6 per cento).

Per questo motivo Draghi ha strigliato i governi degli stati membri dell’Ue a mettere in cantiere quelle riforme strutturali “necessarie in tutti a paese per aumentare la produttività”, favorendo politiche di bilancio che possano sostenere al ripresa “pur rimanendo nel rispetto delle regole di bilancio dell’Unione europea”: “Altre aree della politica devono contribuire sia a livello nazionale che internazionale per ridurre la disoccupazione strutturale e aumentare la crescita potenziale”, effettuando investimenti pubblici nelle infrastrutture, soprattutto in virtù degli effetti benefici sull’occupazione. Ha inoltre aggiunto che i paesi, come la Germania, “che hanno uno spazio di bilancio devono poterli utilizzare”.

Il presidente della Bce ha poi affrontato la questione banche spiegando che è errato pensare che “i tassi di interessi bassi siano l’unica spiegazione a tutto quello che non va nel settore bancario”.

Il Foglio 9 settembre 2016

http://www.ilfoglio.it/economia/2016/09/08/mario-draghi-bce-stimoli-invariati___1-v-147104-rubriche_c431.htm

Perché l’incertezza pesa più del rischio

riscViviamo nel tempo dell’incertezza. Ma che cos’è con precisione l’incertezza, e che effetti ha sul comportamento delle persone, in particolare degli investitori finanziari? L’Italia sta entrando in un periodo di elevata incertezza politica: che effetti può avere sui mercati? Vi sono modi per attenuarli? Esporsi a situazioni che comportano dei rischi fa parte della nostra vita quotidiana, ma l’incertezza è diversa dal rischio. Come spiegò un economista americano, Frank H. Knight, nel 1921, affrontare un rischio significa esporsi ad un evento aleatorio essendo in grado di stimare la probabilità che esso si verifichi: gioco alla roulette e so che (se non è truccata) la probabilità che esca il rosso è esattamente 50 per cento. In situazioni di incertezza, invece, questa stima non è possibile.

Un esempio di questi giorni è la possibilità di trovarsi nel mezzo di un attentato terroristico: non c’è modo per stimare la probabilità che un terrorista si faccia saltare in aria nell’aereoporto dal quale partirò domani. Come reagiscono le persone in queste due situazioni? Spiegano i miei colleghi Pierpaolo Battigalli, Simone Cerreia, Fabio Maccheroni e Massimo Marinacci, grandi esperti di incertezza, che le persone di solito preferiscono fare scelte che comportino rischi conosciuti invece che sconosciuti, cioè preferiscono esporsi al rischio che all’incertezza. Per esempio, preferiscono investire in una tecnologia già adottata che in una nuova, anche se sanno che la prima risulta efficace solo nel 50 per cento dei casi. Questo atteggiamento è conosciuto come «avversione all’ambiguità».

L’avversione all’ambiguità ha due conseguenze. Innanzitutto, più le persone sono avverse all’ambiguità, più insistono nelle loro scelte, con la conseguenza che diventa difficile indurle a cambiare il loro comportamento. Per esempio, indurle a lavorare di più cambiando la tassazione sul lavoro. Un altro modo in cui le persone reagiscono all’ambiguità è rifugiandosi in «porti sicuri»: questo accade nei mercati finanziari con un fenomeno che viene chiamato flight to quality. Pensiamo a quanto accadde il 14 settembre 2008, il giorno del fallimento della banca statunitense Lehman Brothers. Ex post, è relativamente facile individuare ciò che fece esplodere quella banca, ma ex ante è questione diversa. Gli investitori sapevano che la realtà dei mercati finanziari è molto complessa, con milioni di potenziali punti deboli, ma non li avevano mai presi in considerazione perché li ritenevano irrilevanti in tempi normali. Quando Lehman fallì, e le interdipendenze fra quei punti deboli divennero essenziali, si trovarono catapultati da un situazione di rischio, in cui erano abituati a operare, a una di incertezza. E reagirono proprio come suggerisce la teoria dell’avversione all’ambiguità, abbandonando tutti gli strumenti finanziari (i cui prezzi crollarono) e rifugiandosi nei titoli garantiti dallo Stato. Qualcosa di simile è accaduto dopo la Brexit. Dalla sera alla mattina gli investitori si sono trovati di fronte ad una situazione difficile da valutare con gli strumenti usuali: che sarebbe accaduto alle relazioni commerciali fra Gran Bretagna e Unione Europea, come sarebbero stati riscritti i trattati con Stati Uniti, Canada, India e gli altri grandi partner commerciali della Gran Bretagna? Ancora una volta la reazione è stata una fuga dalla sterlina per rifugiarsi in Paesi meno incerti.

Un’altra conseguenza dell’avversione all’ambiguità riguarda il modo in cui le persone reagiscono alle riforme. Pensiamo al dibattito attualmente in corso su una possibile modifica di alcune regole pensionistiche. Tommaso Nannicini, sottosegretario alla presidenza del Consiglio, ha detto (Il Sole24Ore del 7 agosto) che occorre trovare «misure di solidarietà interne al sistema previdenziale che aiutino le carriere discontinue a colmare alcuni vuoti contributivi». In altre parole, occorre ridurre le pensioni relativamente più elevate per compensare quelle che altrimenti sarebbero troppo basse. Ma senza specificare che cosa si intende per pensioni relativamente più elevate, si introduce un elemento di incertezza: alcuni pensionati non sanno né se saranno fra coloro che verranno colpiti, né di quanto. Di fronte a questa incertezza possono solo cercare di risparmiare di più, preparandosi al peggio. Lo stesso accadde in Germania nei mesi precedenti le elezioni del settembre del 1998. Durante la campagna elettorale Gerhard Schröder si era impegnato, qualora avesse vinto, a cancellare la riforma pensionistica appena varata dal suo avversario, il cancelliere Helmut Kohl. Ma non disse quali provvedimenti alternativi avrebbe adottato, poiché tutti sapevano che il sistema pensionistico tedesco non era sostenibile. Di fronte all’incertezza, nei mesi precedenti quell’elezione vi fu una caduta dei consumi e una forte crescita del risparmio privato. Evidentemente i cittadini tedeschi reagirono all’incertezza proteggendosi e risparmiando di più. Il risultato fu un forte rallentamento dell’economia anche perché Schröder, che vinse quelle elezioni, impiegò alcuni anni prima di varare la sua riforma pensionistica.

Il referendum costituzionale del prossimo autunno, e le conseguenze che provocherà, sono un’importante fonte di incertezza. Gli investitori esteri — che detengono più della metà del nostro debito pubblico — leggono che la vittoria del No potrebbe provocare la caduta del governo. Dopo essere stati esposti alla narrazione di una nuova era politica, si chiedono se sia stata solo un’illusione, non capiscono che cosa potrebbe accadere dopo. In altre parole non si trovano ad affrontare un rischio dal quale hanno gli strumenti per proteggersi, ma una situazione di incertezza. Nel motivare la sua decisione di cambiare opinione sull’Italia, da stabile a negativa, l’agenzia canadese Dbrs ha scritto venerdì scorso che il motivo principale è «l’incertezza politica riguardo all’esito del referendum costituzionale». Ciò che li preoccupa non è se la riforma della Costituzione verrà approvata, ma, nel caso non lo fosse, chi gestirà la trattiva con Bruxelles sulla legge di Stabilità i cui tempi si sovrappongono a quelli del referendum. Come nel caso della Brexit, la risposta degli investitori internazionali potrebbe essere l’abbandono dei nostri titoli pubblici, alla ricerca di porti rischiosi ma meno incerti. Che fare? Poco per influenzare il risultato del referendum, tranne informare con chiarezza i cittadini sui quesiti che verranno loro sottoposti. Questa incertezza non si può cancellare. Ma qualcosa si può fare per eliminare altre fonti di incertezza. Ad esempio varare e far approvare da Bruxelles e dal Parlamento la legge di Stabilità prima della data del referendum e smetterla di annunciare riforme del sistema previdenziale senza indicarne i dettagli.